巴菲特還會買比特幣？巴菲特不是稱比特幣為老鼠藥的平方嗎？相信不少讀者在看到標題後，心中充滿了疑惑。實際上，作者在本文想要探討的並非巴菲特對比特幣的看法，而是從巴菲特早年使用選擇權「抄底」可口可樂股票的案例出發，對當下加密行業火熱的選擇權概念、選擇權策略作出簡要梳理。本文源自於專欄作者 區塊律動，不代表動區立場。
首先，我們需要簡單介紹一下選擇權。按百度百科的解釋，選擇權源於十八世紀後期的美國和歐洲市場，選擇權合約賦予持有人在某一特定日期或該日之前的任何時間以固定價格購進或售出一種資產的權利。也就是說，選擇權是一個關乎權利與義務的合約，交易雙方能夠就標的資產的買賣進行對選擇權
舉一個簡單的例子來解釋，假如你想在8500 美金收一枚比特幣，但是3 個月後入場資金才到位，這時你可以購買3 個月後行權價為8500 美金的看漲選擇權，如果3 個月後比特幣價格超過了8500 美金，你就可以行使權利，仍然以8500 美金的價格購買。如果沒有超過8500 美金，比如說跌到了6000 美金，那麼你當然不會行權，雖然損失了當時購買看漲選擇權的權利金，但是你能夠以6000 美金的價格在現貨市場抄底。
反過來，假如你是一個礦工，想要提前鎖定挖礦比特幣的收益，這時你可以購買4 個月後行權價為8500 美金的看跌選擇權，如果4 個月後比特幣跌到了6000 美金，你行權後仍然可以按照8500 美金的單價拋售，同理但凡比特幣大漲，你可以不行權，轉而在現貨市場拋售。或許你已經對於漲跌買賣看糊塗了，下面會有選擇權看漲/看跌+買入/賣出的解釋。
有人可能會問了，同樣是套期保值，礦工在使用期貨和選擇權時會有什麼不同呢？
主要有兩點差異。第一是佔用的資金量不同，一般來說，套保所用的選擇權權利金比期貨保證金要少，這意味著資金效率的提升。第二是風險的不同，期貨套保後無論價格漲跌，在套保單不爆倉的前提下，收益都被完全鎖定，既不會因為行情下跌蒙受損失，也不會因為行情上漲而獲利。而選擇權套保的好處在於，如果幣價大幅上漲，礦工可以放棄行權轉而在現貨市場拋售，因此不會踏空暴漲，而當行情下跌時依然能夠行權、鎖定挖礦利潤。但是，選擇權套保的弊端在於，如果價格在未來沒有什麼變化，那近似相當於礦工白白損失掉了權利金。
同樣，有些加密貨幣交易平台如虎符，曾推出過多種「退幣權」來幫助用戶規避幣價暴跌的風險，這樣的「退幣權」本質上也是一個看跌選擇權。
我們可以從這三個例子中總結出，選擇權分為看漲（Call）、看跌（Put）選擇權，每種選擇權對應買賣（或購入、發行）兩種操作。那麼，兩兩組合，所有選擇權的基礎操作策略就可以分成四種：買入看漲、買入看跌、賣出看漲、賣出看跌。
下面以買入看漲選擇權（下圖D）為例，分析其損益結構。以行權價8000 美金為例，如果比特幣價格低於8000 美金，買看漲選擇權的人將損失權利金；反之他將在耗費權利金的基礎上，賺取現價與8000 美金的價差。
（注：ABCD 分別為賣出看跌、買入看跌、賣出看漲、買入看漲的損益圖）
所以，對於選擇權的買方（購入方）來說，最差情況是損失選擇權的權利金，最好情況是標的資產超出行權價閾值而獲得利潤，因此在選擇權交易中，買方的最大損失有限、最大收益無限；對於選擇權的賣方（發行方）來說，最差情況是成為買方對手盤時，兌付標的資產而產生虧損，最好情況是買方不行權而收取的權利金，因此賣方的最大損失無限、最大收益有限。
既然買方的損益結構更加優勢，是不是選擇權應該主做買方呢？
並不。事實上，大部分選擇權並不會行權，也就是說大部分情況下，選擇權的賣方收取權利金賺錢的概率大，因此不能說選擇權的買方收益無限而風險有限就適合買選擇權。
一個更加困難的問題是，選擇權的價格是如何確定的？選擇權的價格又由什麼因素影響？選擇權的數學定價模型較為複雜，不是本文研討的方向，感興趣的讀者可自行查閱相關資料。而選擇權價格由標的資產價格、時間、隱含波動率、行權價、利率影響。舉例來說，標的資產價格即比特幣價格，時間即距離行權到期日的長短，隱含波動率是未來的市場波動預期（而在一般情況下，大家提及的波動率往往是歷史波動率，是對過去價格變化大小的描繪）。
「永不爆倉」是不少人稱讚選擇權的說辭，但在作者看來這更像是營銷概念。因為如果你全倉裸買選擇權，或是部分倉位裸賣選擇權都有可能血本無歸，選擇權相對於期貨的「不爆倉」優勢，僅僅在於日內極端行情中可以避免「插針」的影響。
回到開頭所說的例子「巴菲特選擇權操作策略復刻到比特幣」，這其實是AKG Venture 倉公子最近在微博上表述的一個觀點，我們來運用上面的知識來想一下，這樣的觀點有無道理。
作者查找資料後發現，巴菲特確實曾在1993 年使用選擇權策略投資可口可樂股票。
當時可口可樂的股價徘徊在40 美金附近。巴菲特以每份1.5 美元賣出了500 萬份當年12 月到期、行權價為35 元的看跌選擇權。
如果12 月到期時，可口可樂股價在35 美元上方，那麼巴菲特將賺取750 萬美元的權利金；如果跌破35 美元，巴菲特就相當於用現金在35 美元成功抄底。從這也能夠看出，通過賣出看跌選擇權來攤低入場成本需要很強的基本面定價能力，以及對價格波動的分析，否則會從「成功抄底」演變成「高位接盤」，損失慘重。
實際上，1993-1994 年的可口可樂從沒有跌破過35 美元，因此巴菲特最終賺取了750 萬美元的權利金。再回到最開始的問題，這樣的思想是否能夠復用到目前的比特幣操作中呢？
比如，你看好減半行情，也看好比特幣的長期價值，或者是看重幣本位的升值，但是你認為比特幣短線可能還有回調，想要逢低建倉，但又怕不回調直接上漲，即想上車又不敢現價上車。
這時，你可以選擇賣出比特幣未來的看跌選擇權，例如2020 年3 月行權的6000 美金看跌選擇權。如果比特幣沒有跌到6000 美金下方，選擇權買方將不會行權，因此你可以獲得權利金收入。如果比特幣跌破6000 美金，以5500 美金為例，選擇權買方雖然會行權造成你一定的損失，但你也因而可以買進6000 美金的籌碼，無需擔心自己因市場情緒的干擾而放棄抄底。
這麼做的風險是什麼？如果沒有控制好賣出看跌選擇權的倉位，或是價格分析出現錯誤，例如比特幣跌到1000 美金且期間沒有平倉止損，那麼投資者將蒙受巨大的損失。從這也能夠看出，通過賣出看跌選擇權來攤低入場成本需要很強的基本面定價能力，以及對價格波動的分析，否則會從「成功抄底」演變成「高位接盤」，損失慘重。
一個不容忽視的問題是，賣出看跌選擇權需要多少保證金呢？為此，作者採訪了業內領先的選擇權衍生品交易平台Deribit 的負責人，對方表示：「幣本位疊加賣出看跌選擇權是很常見的一種收益增強策略，在Deribit 組合保證金的規則下，如果持有多空雙方的頭寸，可以降低保證金的佔用。1BTC 頭寸一般只需要佔用0.1BTC+當前選擇權價格的保證金。」
選擇權還可以如何應用呢？交易波動率。通俗來講，現貨和期貨要麼買漲，要麼買跌，但不能買波動，而和標的資產非線性變化的選擇權，卻能夠完成複雜的波動率策略。
當盤整形態進入收斂末端，變盤在即而不確定方向。這種情況下，通過同時買入到期日的看漲和看跌選擇權就能夠達到做多波動率的目的（具體操作中，行權價和希臘值參數的選擇應根據需求制定）。
只要標的資產的劇烈波動，無論是上漲還是下跌，都能夠獲利。當然，如果標的資產不幸持續橫盤，那麼投資者將損失所有的權利金。
舉一個簡單的例子，在2019 年9 月，比特幣長期處於9500-12000 美金的寬幅震盪區間，當三角形整理進入形態末期，交投逐漸萎縮、波動逐漸減小時，比特幣將很快選擇方向，這時不管是持有現貨、槓桿做多做空，可能都不如做多波動率。
還有一些人熱衷於末日輪選擇權的操作。所謂末日輪選擇權，就是指距離到期日非常近、即將面臨行權的。尤其對於不具備行權價值的虛值末日輪來說，後期非常容易出現行情的劇烈波動，槓桿率甚至能夠達到數百倍、數千倍，因此吸引了一批人專門以此下注，即低概率高賠率的賭注。舉一個簡單的例子理解末日輪，在一場足球比賽中，最後3 分鐘絕殺踢進一球和上半節後一直領先一分的時間意義顯然不同，前者俱有更小的可能性，因此如果為此下注成功，前者將有超額回報。
不過，還是需要提醒廣大投資者的是，末日輪選擇權暴富的故事往往只存在兩種，一種是白日夢，另一種是長年以此為生、研究頗深的專業交易者，因此散戶通過幻想買入末日輪一夜暴富的事情，是基本無法實現的，反而可能因此虧到破產。
當然，紛繁複雜的選擇權市場還有很多策略，例如專業交易員會根據希臘值參數是否偏離而交易，出於篇幅，本文在介紹選擇權時省略了部分較複雜的概念解釋，如隱含波動率，如實值平值虛值、歐式美式選擇權的差異等等。
2018 年熊市以來，現貨市場機會的稀缺，促使著投資者利用期貨合約加槓桿進行交易，催生了巨大的衍生品市場。老牌加密貨幣交易平台OKEx 也剛剛推出了比特幣的選擇權合約，相關負責人表示「OKEx 比特幣選擇權上線首日取得了770 萬美元的成績，目前市場對此類衍生平台的需求非常大」。作者認為，隨著加密貨幣市場更加成熟，未來衍生品的交易量將遠遠超越現貨市場，最終實現數量級的領先。
在期貨合約逐漸成為加密貨幣交易平台「標配」的今天，大家在衍生品領域的競爭已經蔓延到選擇權。不過，選擇權的複雜性、非線性使得普通散戶並不適合盲目地進行選擇權投資，當前加密貨幣市場選擇權的流動性也有限，因此，交易選擇權哪怕是做買方能夠控制權利金的損失額，依然有非常大的風險。
在入市時，大家想到的往往是，現貨漲了賺錢、期貨跌了也能賺錢、選擇權橫盤還能賺錢；但事實往往是，在沒有深入了解規則、沒有製定策略的前提下，盲目交易，最終導致漲虧、跌虧、橫盤也虧。
